传媒上市公司高管薪酬激励与经营绩效
实证研究#
姚德权，李倩*
基金项目：国家社科基金重点项目（10AXW001）、教育部新世纪优秀人才支持计划（NCET-08-0186）、
高校博士点专项科研基金项目（200805320025）
作者简介：姚德权，（1963-），男，管理科学与工程博士后，教授，博士生导师，研究方向：公司治理与
绩效评价. E-mail: dq_y@163.com
5 （湖南大学工商管理学院，长沙 410082）
摘要：以2003-2009 年12 家传媒上市公司为样本，利用计量经济学面板数据模型，对中国
传媒上市公司高管薪酬与公司经营绩效之间的关系进行实证分析。结果表明，传媒上市公司
高管货币薪酬与公司经营绩效存在显著的正相关关系，但是这种显著性并不稳定；高管持股
比例激励与公司经营绩效存在较弱的正相关性。鉴此，应完善高管薪酬结构、丰富薪酬激励
10 形式、规范激励制度。
关键词：传媒上市公司；高管薪酬；经营绩效；面板数据模型
中图分类号：C931.3
An Empirical Analysis on the Relation of the Executive
15 Compensation Incentive and Corporate financial
Performance
YAO Dequan, LI Qian
(College of Business Administration ,Hunan University, ChangSha 410082)
Abstract: The argument is the relation between the executive compensation incentive and
20 corporate performance by selecting 12 media listed companies as an empirical analysis sample and
seting up a panel data model.The empirical results show that: executive monetary compensation
and firm performance are significantly positively correlated,but the significance is not stable;At
the same time, managerial ownership is weakly positively related to corprate
performance.Therefore, it is necessary to improve executive compensation structure, enrich forms
25 of compensation incentive, standardize incentive system.
Keywords: Media Listed Companies; Executive Compensation; Corporate Performance; Panel
Data Model
0 引言
30 国内外一些学者分别从理论和实证角度运用不同的方法对高管薪酬与企业绩效关系进
行了研究，得出的结论不尽相同。
McConnell 和Servaes(1990)研究发现，公司内部人持股比例会对公司价值产生非线性的
影响[1]。Lee(2009)通过检验澳大利亚和新加坡两国财务业绩、CEO 绩效相关的薪酬以及治
理结构的关系，得出两国业绩薪酬都和财务业绩相关，但是和治理结构无关[2]。国内学者研
35 究方面，王培欣等人(2006)通过分析表明，高管人员的年度薪酬与公司经营绩效指标及公司
经营规模之间呈现较显著的、稳定的弱正相关关系，但是这种关系也受行业和地区的影响[3]。
徐向艺等(2007)研究认为在目前的报酬激励体系下，非年薪制激励形式优于年薪制和股权性
报酬绩效形式；年薪制和股权性激励与公司治理绩效不存在显著的相关性[4]。曲亮和任国良
(2010)的实证研究基于1998 到2008 年上市公司的面板数据，结果发现高管薪酬对企业价值
40 有非线性的“U”型影响，而高管持股比例对企业价值只有线性正向影响[5]。
 从以上文献可以看出，国内外学者们利用上市公司数据对高级管理人员的报酬和公司绩
效之间的关系进行了相应的实证研究，但由于在样本选取、高管人员概念界定、研究方法等
的差异，造成众多学者关于高管薪酬与公司绩效关系研究结果各异。鉴于此，本文选择国内
外学者研究较少的传媒上市公司作为研究对象，采用主成分分析方法得出经营绩效的综合评
45 价分数作为因变量，运用面板数据模型对传媒上市公司高管薪酬与公司绩效关系进行实证研
究，找出传媒上市公司高管薪酬激励存在的问题，并讨论相应对策，希望能为中国传媒上市
公司高管薪酬改革提供一些借鉴和参考。
1 研究方法
1.1 研究假设
50 薪酬激励是高管激励中最基本的激励机制，主要有年薪制和股权激励两种。
年薪由基本年薪和绩效薪金组成，实行年薪制既把经营者的收益和普通员工的收益相区
别，又将管理者的报酬与其经营的成果和风险相统一；既保障了管理者的基本需求也激发了
管理者的潜力。实行年薪制是对管理者努力程度的一种激励和肯定，因此相比固定工资年薪
制更具有激励效果。
55 假设1：传媒上市公司经营绩效与高层管理者的年度货币薪金正相关
高管持股激励有效地避免了经营者经营活动中的短期行为，使高管拥有企业部分剩余控
制权，使公司利益与管理者的个人利益能够更紧密的联系在一起，使高管在制定决策的过程
中更加注重企业发展的长期利益。此外，高管持股的增加减少了代理成本，进而可以提高公
司经营绩效。
60 假设2：传媒上市公司经营绩效与高管持股比例正相关
1.2 样本选择和数据来源
本文所指的高层管理人员是指高级管理人员含总经理、总裁、CEO、副总经理、副总裁、
董秘和年报上公布的其它管理人员（包括董事中兼任的高管人员）。根据2001 年证监会发
布的《上市公司行业分类指引》，传播与文化业是涵盖出版业（书、报、杂志、资料和软件
65 出版业等）、声像业（ 声乐和影像制品业）、广播电影电视业（广播、电影和电视业）、
艺术业、信息传播服务业（信息、数据收集服务业等）和其他传播、文化产业等众多领域的
行业。本文研究样本选取了以传媒产业为主业以及对传媒产业有较大规模投入的沪、深A 股
上市公司2003—2009 年公司公布的数据。全部样本数据来自国泰安数据库（CSMAR）以及
巨潮资讯网，样本数据选取遵循如下原则：
70 （1）剔除业绩过差的ST 和*ST 公司，以避免极端值对统计研究结果的影响。
（2）考虑新股公司内部运行机制的不完善，容易造成公司业绩的不稳定，剔除2003
年以后才上市的传媒公司。
（3）对前几名高管数据披露不清，或未披露高管薪酬的缺失数据公司剔除。
（4）A 股公司和B、H 股公司在编制财务报表时分别遵循不同的会计准则，因此财务
75 指标缺乏可比性，所以剔除同时发现B 股和H 股的公司，本研究保留仅发行A 股的公司。
在经过数据处理筛选之后，有12 家传媒上市公司符合要求，共得到84 组观测值被纳入
到实证研究中。
 1.3 变量选择
1.3.1 自变量
80 自变量选取高管货币薪酬（LnTS），用传媒上市公司中薪酬最高的前3 名高管年度薪
酬总额的对数来计算，对绝对变量取对数可以增强方程的拟合度和经济解释力；高管持股比
例（MSR）用高管持股总数比总股本数来表示。
1.3.2 控制变量
公司规模对公司经营绩效与高管薪酬的影响表现为：一方面，公司经营绩效除受经理能
85 力和努力水平影响外，还受到公司对资源的控制力，因此公司规模越大，公司经营绩效越高，
而这种情况下的绩效是与高管薪酬激励无关的；另一方面，公司规模不同，对高管能力要求
不同，公司规模越大对经理的监督约束越复杂困难，越需要更多的激励。因此公司规模作为
研究企业经营绩效和高管薪酬相关性的影响因素，需要对其作用进行控制，公司规模（LnTA）
用上市公司总资产账面值的对数来表示。见表1
90
表1 研究变量定义
Tab. 1 Variables
变量 英文缩写 变量定义
自变量
高管货币薪酬
高管持股比例
LnTS
MSR
薪酬最高的前3 名高管年度薪酬的总额
高管人员持股总数/总股本数
控制变量
公司规模
LnTA
公司总资产账面值的对数
1.3.3 因变量
对绩效的评价方法有很多种，有财务绩效法、托宾Q 值法、经济附加值法、平衡计分
95 卡法等，基于中国上市公司数据信息披露不健全，及衡量标准的不统一，本文在综合比较几
种方法之后，选用财务指标作为衡量公司经营绩效的标准。此外，为避免单一财务指标在代
表性不完全的缺点，在财务指标选取上采用多指标体系，运用主成分因子分析方法对经营绩
效进行综合评价，指标体系包括盈利能力、成长能力、偿债能力和股本扩张能力共12 个指
标（见表2）。
100
表2 财务指标
Tab. 2 Financial Indexes
指标类型 财务指标 计算方法
资产报酬X1 （利润总额+财务费用）/资产总额
总资产净利润率X2 净利润/总资产余额
盈利能力
净资产收益率X3 净利润/股东权益余额
资本积累率X4 （期末股东权益－期初股东权益）／期初股东权益
总资产增长率X5 （期末总资产—期初总资产）/期初总资产
成长能力
净资产收益率
增长率X6
（本期净资产收益率-上期净资产收益率）／ 上期净资产收
益率
流动比率X7 流动资产/流动负债
速动比率X8 （流动资产—存货）/流动负债
偿债能力
资产负债率X9 负债总额/资产总额
每股收益X10 净利润/总股数
每股净资产X11 股东权益总额/普通股股数
股东获利能力
每股未分配利润X12 未分配利润/总股数
首先，用KMO 和球形Bartlett 检验财务指标是否可以采用因子分析的方法。
 105 表3 KMO和Bartlett检验
Tab. 3 KMO and Bartlett’s Test
取样足够度的 Kaiser-Meyer-Olkin 度量 .669
近似卡方 1188.155
df 66
Bartlett球形检验
Sig. .000
表3 可知，传媒上市公司绩效财务指标的KMO 统计量为0.669；再由Bartlett 球形检验
可知各变量的独立性假设不成立，故因子分析的适用性检验通过。
110 其次，进行因子旋转。采用主成分法可以计算出各因子在各变量上的影响程度，由于因
子分析要求提取出的公因子具有实际含义，而初始的因子载荷矩阵系数不是很明显，故为使
因子载荷矩阵中系数更加显著，就需要对初始因子载荷矩阵进行方差最大正交旋转
（Varimax），从而对因子和原始变量间的关系进行重新分配，相关系数向0-1 分化。
115 表4 方差解释表
Tab.4 Total Variance Explained
初始特征值 旋转平方和载入
因子 合计 方差的% 累积% 合计 方差的% 累积%
1 4.598 38.315 38.315 3.723 31.027 31.027
2 2.612 21.763 60.078 2.535 21.129 52.156
3 1.643 13.691 73.769 1.971 16.427 68.583
4 1.263 10.525 84.293 1.885 15.711 84.293
提取方法：主成份分析
如表4 所示，根据相关系数矩阵得出了特征值、方差贡献率和累积方差贡献率，可知前
四个因子的累积方差贡献率为84.293%,因此选前四个因子可以足够描述传媒上市公司的经
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